我们昨天说了，从长期趋势看，随着沪深港通机制的不断完善和南向资金的持续流入，AH 股价差有收窄的趋势。但短期内，由于上述结构性因素的存在，预计 AH 股价差仍将维持在 25-40% 的区间内波动。我们今天继续通过青岛啤酒的营收与利润，对其做出更深度的研究分析。
一，营收与利润分析
青岛啤酒的财务表现呈现出 "增利不增收"的特征，反映了公司在行业存量竞争背景下通过产品结构优化实现盈利能力提升的战略成效。
2024 年全年业绩表现：
• 营业收入 321.38 亿元，同比下降 5.30%
• 归母净利润 43.45 亿元，同比增长 1.81%
• 扣非净利润 39.51 亿元，同比增长 6.19%
• 基本每股收益 3.191 元
• 加权平均净资产收益率 15.38%
• 经营活动现金流净额 51.55 亿元，同比大幅增长 85.58%
2025 年前三季度业绩表现：
• 营业收入 293.67 亿元，同比增长 1.41%
• 归母净利润 52.74 亿元，同比增长 5.70%
• 扣非净利润 49.22 亿元，同比增长 5.03%
• 基本每股收益 3.87 元
从季度数据看，2025 年第三季度单季营收 88.76 亿元，同比微降 0.17%；归母净利润 13.7 亿元，同比增长 1.62%。营收增速放缓主要受销量下滑影响，但利润增速持续高于收入增速，体现了公司在成本控制和产品结构优化方面的成效。
盈利能力分析：青岛啤酒的盈利能力在 2025 年显著改善。2025 年前三季度毛利率达到 43.66%，同比提升 1.89 个百分点；净利率 18.40%，同比提升 0.68 个百分点。第三季度单季毛利率 43.56%，同比提升 1.44 个百分点，净利率 16.09%，同比提升 0.24 个百分点。
盈利能力提升的主要驱动因素包括：
1. 原材料成本下降：2025 年前三季度吨成本 2400 元 / 千升，同比下降 3.44%；第三季度吨成本 2317 元 / 千升，同比下降 2.76%。大麦、包材等原材料价格处于低位，公司通过前期备货锁定了成本优势。
2. 产品结构优化：中高端产品占比持续提升，2025 年上半年达到 42.1%，高毛利产品占比增加直接推动了整体毛利率的提升。
3. 费用控制得当：2025 年第三季度销售费用率 13.66%，同比下降 0.42 个百分点；管理费用率 3.14%，同比微增 0.08 个百分点。销售费用率的下降反映了公司营销效率的提升。
二，资产负债结构分析
青岛啤酒的资产负债结构呈现稳健偏保守的特征，为公司的可持续发展提供了良好的财务基础。
资产负债表关键数据（2025 年三季度）：
• 总资产 513.90 亿元
• 总负债 191.92 亿元
• 股东权益 321.98 亿元
• 资产负债率 37.35%，较上季度下降 3.90 个百分点，较去年同期下降 1.76 个百分点
从资产负债率的变化趋势看，青岛啤酒的负债水平持续下降，从 2024 年末的 41.93% 降至 2025 年三季度的 37.35%。这一变化反映了公司财务策略的调整，通过控制负债规模来降低财务风险。
偿债能力分析：
• 流动比率：159%
• 速动比率：141%
• 产权比率：61%
上述指标均处于健康水平，表明公司具备良好的短期偿债能力和财务弹性。特别是流动比率和速动比率均远高于 100% 的安全线，说明公司即使在极端情况下也能够偿还短期债务。
资产质量分析：从资产结构看，青岛啤酒的资产主要集中在固定资产（生产设施）、存货（原材料和产成品）和应收账款（主要为经销商欠款）。2025 年三季度，公司存货周转率和应收账款周转率均处于行业合理水平，表明资产运营效率良好。
值得注意的是，公司的合同负债（主要为经销商预付款）出现下降，从 2024 年末的 83.13 亿元降至 2025 年三季度的 57.01 亿元，降幅超过 31%。这一变化可能反映了经销商对未来销售前景的谨慎态度，需要持续关注。
三，现金流分析
现金流是评估企业经营质量的重要指标，青岛啤酒在这方面表现出色。
2024 年现金流表现：
• 经营活动现金流净额：51.55 亿元，同比增长 85.58%
• 投资活动现金流净额：-74.22 亿元
• 筹资活动现金流净额：-29.83 亿元
2025 年前三季度现金流表现：
• 经营活动现金流净额：58.16 亿元
• 投资活动现金流净额：-46.78 亿元
• 筹资活动现金流净额：-30.89 亿元
经营活动现金流的大幅增长是青岛啤酒财务表现的一大亮点。2024 年经营现金流同比增长 85.58%，2025 年前三季度继续保持在 58.16 亿元的高位。强劲的经营现金流反映了公司良好的现金创造能力，为未来的业务扩张和股东回报提供了坚实基础。
投资活动现金流为负主要是由于公司持续的资本支出，包括生产设施的更新改造、技术升级等。筹资活动现金流为负则反映了公司通过分红、回购等方式回报股东。
现金流质量分析：
从现金流与净利润的匹配度看，青岛啤酒的经营现金流持续高于净利润，表明公司的盈利质量较高。2024 年经营现金流 51.55 亿元，是净利润 43.45 亿元的 1.19 倍，体现了良好的现金转换能力。
综合各项财务指标，青岛啤酒展现出稳健经营、盈利能力提升、财务风险可控的良好态势。
从上表可以看出，青岛啤酒在盈利能力指标（毛利率、净利率、ROE）方面均处于行业领先水平，且呈现持续改善趋势。资产负债率低于行业平均水平，财务风险可控。
与主要竞争对手对比：
在 2024 年主要啤酒企业营收排名中，青岛啤酒以 321.38 亿元位列第三，仅次于百威亚太（453 亿元）和华润啤酒（386.35 亿元）。但从盈利能力看，青岛啤酒的净利率达到 13.52%，显著高于华润啤酒的 14.98%（57.89 亿 / 386.35 亿）和燕京啤酒的水平。
中国啤酒行业正经历深刻的结构性变革，从 "量增" 时代进入 "质升" 时代，我们明天通过行业环境与竞争格局对青岛啤酒做出深度分析。
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